'국장'으로 돌아올까?…"코스피 '이 지점'까지는 주식 사도 됩니다" [스프]

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권애리 기자 : 코스피가 연초에 많이 기세를 올리고 있긴 하지만 작년 말 이후로 너무 많이 출렁여서 아직 다들 반신반의하는 느낌이거든요.

김영익 교수 : 작년에 우리 주가가 세계에서 제일 많이 떨어졌죠. 특히 코스닥이 약 22% 하락하며 제일 많이 떨어졌는데요. 저는 우리 주가가 지나치게 저평가돼 있다, 그리고 원화 가치도 지나치게 저평가됐다. 결국은 원화 가치나 코스피가 제자리로 돌아가는 과정이 올해 전개되리라 보고 있습니다.

권애리 기자 : 올해는 힘을 낼 거다. 일단 12월 수출도 서프라이즈 수준으로 나왔어요.

김영익 교수 : 12월 수출이 괜찮게 나왔죠. 저는 일평균 수출 금액하고 코스피의 관계를 통해 코스피가 과대평가 됐는지 저평가됐는지 보는데요. 일평균 수출 금액이 26억 7천만 달러로 제 예상보다는 더 높게 나왔습니다. 그런데 일평균 수출 금액에 비해서 코스피는 떨어졌기 때문에, 현재 코스피가 약 13% 정도 저평가된 상태입니다.

권애리 기자 : 일평균 수출 금액에 비해서. 교수님이 만드신 차트죠. 이것의 추세를 보는 건데 교수님께서 보시기에는 우리 수출 수준에 비해 코스피가 13% 넘게 저평가가 돼 있다.

김영익 교수 : 예, 그렇습니다.

권애리 기자 : 그러면 일단 13% 정도는 더 올라야 평균, 추세를 따라잡는다는 말씀인 거잖아요.

김영익 교수 : 뿐만 아니라 중장기적으로 볼 때 명목 GDP 나누기 M2 이런 것으로도 평가하는데요. 그걸로 평가하면 18~26% 정도 저평가됐습니다.

권애리 기자 : 지금 시중에서 돌고 있는 통화량이라고 할 수 있는 M2. 제가 교수님이 주신 자료 중에서 제목을 찾아서 말씀을 드리면요. 통화량과 주가 자료 띄워봐 주시면 좋겠습니다. 지금 지난 20년 치 평균보다 굉장히 돈이 많이 잠겨 있는 상황이라고 할 수 있다면서요.

김영익 교수 : 예 그렇습니다. 통화량은 금액이기 때문에, 코스피 시가총액하고 M2하고 과거 평균 비율에 비해서 아래에 있으면 코스피가 저평가돼 있다, 위에 있으면 고평가됐다, 이런 말씀을 드리는데요. 2005년 이후로 코스피 시가총액이 M2에서 차지하는 비율이 평균 58% 정도 됩니다. 그런데 작년 12월은 제가 통화를 추정했는데 47% 정도 돼요. 코스피 시가총액 M2에서 47%. 저는 이게 과거 평균에 접근하리라고 보거든요. 그러면 최소한 18%의 코스피 시가총액이 올라야 한다는 겁니다. 올라갈 때는 과거 평균보다 그 이상으로 올라가요. 그래서 통화량에 비해서도 코스피가 최소한 18% 저평가됐다. 그렇게 보고 있습니다.

권애리 기자 : 그런데 그럼 저 돈은 다 어디로 간 건가요?

김영익 교수 : 지금 돈들이 주로 은행으로 몰리고 있어요.

권애리 기자 : 예금에 몰려 있다.

김영익 교수 : 우리 주식 시장이 별로 안 좋으니까요. 작년 9월 말 기준 가계 자산이 5,280조 정도거든요. 그런데 그 돈의 약 46%가 은행 예금으로 들어가 있습니다. 28%는 보험, 그다음에 3.7%는 채권, 20.9%는 주식으로 들어가 있는데요. 최근 은행으로 돈이 많이 몰리고 있어요.

권애리 기자 : 그러니까 2024년 상황을 보면 안정적인 곳이라고 할 수 있는 곳에 돈들이 대기하고 있는 그런 모습이 이어졌다고 보시는 거죠.

김영익 교수 : 네 그렇습니다. 그런데 최근에 돈의 이동이 조금씩 나타나고 있어요. 예를 들어 2년 전 은행 예금 금리가 1년 만기에 5%였거든요. 근데 지금 3% 초반입니다. 이것도 저는 높다고 보는데요. 앞으로 더 떨어지게 될 겁니다. 그러면서 최근에 자금 이동 상황 보면 MMF로 자금들이 좀 많이 몰려들고 있습니다. MMF라는 것은 극히 단기 자금이죠. 수익률이 높은 데를 추구하는 자금들입니다. MMF에 들어왔다가 주식이 좋다면 주식시장으로 돈이 몰려들 거고 부동산이 좋다면 부동산으로 몰려들 텐데요. 그런데 아직 제가 보니까 부동산은 아닌 것 같습니다.

제가 평가해 보면 아까 주식은 적게는 일평균 수출에 비해서 13%, 명목 GDP는 26% 고평가됐다고 보고 있는데요. 주택 가격은 전국 평균 보니까 아직도 실질 가격이나 물가, 렌트에 비해 15%, 20% 정도 고평가된 상황입니다. 그래서 자금들이 MMF에 대기했다가 우선 주식시장으로 들어오고 주가가 충분히 오르면 부동산 시장으로 가리라고 보고 있습니다.

권애리 기자 : 부동산은 여전히 15~20% 정도 고평가된 상태, 반대로 주가는 딱 그 정도. 아까 통화량 대비해서 보자면 18~26% 정도 저평가된 상태. 그런 시장이다 보니까 올해 평형을 찾아가는 모습이 나타날 거다는 말씀인 거죠.

근데 과거와 달리 존재하는 변수가 하나 있다고 얘기하는 게, 예전에는 우리가 뉴욕 증시 같은 데 투자하는 게 힘들었잖아요. 그래서 실제로 동학개미가 서학개미로 변신해서 해외에 돈을 많이 투자하고 그런 게 워낙 규모가 커지다 보니까 심지어 환율을 끌어올리는 수준으로까지 작용하고 있다. 구조적으로 우리 자산시장의 변화가 있다. 이렇게 보는 시각들이 많이 있는데 그런 점까지 고려하신 건가요?

김영익 교수 : 물론 구조적인 변화도 있죠. 최근 몇 년 동안 우리 주식은 안 좋고 미국 주식만 좋으니까요. 우리 투자자들 국장 떠나서 미장으로 갔죠. 그게 맞았던 것 같습니다. 그러나 제가 평가해 보면 아까 명목 GDP로 보면 우리 주식은 26% 저평가돼 있는데요. 미국 S&P 500 기준으로 보면 25% 고평가돼 있어요. 대표적으로 미국 S&P 500의 배당 수익률이 최근 1.2% 됩니다. 과거 평균이 4.2%예요. 미국 기업들이 배당을 덜 줘서 배당 수익률이 낮아진 건 아닙니다. 배당 금액 자체는 계속 늘어나고 있죠. 대신 분모인 주가가 많이 올랐기 때문입니다. 과거보다 배당 수익률이 낮아졌다는 거는 주가가 그만큼 과대평가됐다, 이렇게 보시면 될 것 같고요.

그다음에 PER을 어떤 거로 보느냐에 따라 다릅니다만 실러 PER이라고 있습니다. 경기 조정 PER이죠. 과거 10년 간의 기업 이익을 고려해 PER을 계산하는데요. 그거 보면 현재 37일 정도 됩니다. 장기 평균이 17배 정도 돼요. 제가 보기엔 모든 변수에 비해 미국 주가는 과대평가 됐다. 그래서 미국으로 들어온 사람들이 언제 우리 주식에 관심을 가질 것인가.

저는 두 가지 조건이라고 생각합니다. 미국 주가가 조정을 보일 때. 그런데 미국 주가가 작년 말 이후 조정 국면에 들어섰다고 봅니다. 그리고 환율 하락이 시작할 때. 환율이 한때 1,480원 장중 갔습니다만 이제 정점을 치고 환율이 서서히 하락하리라고 보고 있습니다. 그래서 두 가지 조건이 갖춰지면 미국으로 갔던 많은 분이 우리 주식 시장에 서서히 관심을 두게 될 것 같고요. 그게 빠르면 올 1분기 후반, 2분기부터 시작될 거라고 보고 있습니다.

권애리 기자 : 원달러 환율이 정점을 쳤다고 판단하셨는데 지금 경제 외적이라고 할 수 있는 트럼프 변수가 있잖아요. 트럼프 당선인이 백악관에 입성해서 충격적인 정책들을 쏟아놓는다 하면 장기적으로는 원달러 환율이 지금보다는 하락하더라도 1분기나 2분기 초반까지는 굉장히 출렁일 수 있지 않을까요?

김영익 교수 : 환율이 출렁일 수는 있는데요. 물론 트럼프가 어떻게 나올지 잘 모르죠. 워낙 변동성이 심하신 분이라. 그런데 최근 원달러 환율이 오른 이유는 달러 강세였거든요. 달러 강세라는 것은 트럼프가 관세를 부과한다면 미국 물가가 오를 것이다. 물가가 오르면 금리를 더 이상 내릴 수 없을 것이다. 이러한 작용에 달러가 강세를 보였는데요. 그런데 트럼프의 관세 중국 60%, 나머지 국가 20%. 저는 협상용이라고 보고 있어요. 그렇게 관세 못 올리라고 보고 있습니다. 트럼프 1기에 관세를 올리며 특히 중국하고 관세 정책안을 했는데 대중 무역 적자가 오히려 늘어났어요. 그런 경험이 있기 때문에 관세 그렇게 부과하지는 못할 것 같고요.

그리고 지난주에 미국의 유명한 경제학자들이 모여서 논문도 발표했는데 일부 경제학자들이 1985년 플라자 합의 같은 합의를 유도할 것이다. 관세만 가지고는 미국 적자 축소 못 한다는 겁니다. 그래서 결국은 달러 약세를 유도할 것이다. 그래서 마러라고 협의 이런 이야기까지 나오고 있는데요. 저는 결국 그렇게 가리라고 보고 있고요.

가장 중요한 거는 원화 가치가 지나치게 저평가됐습니다. 제가 환율 평가한 그래프가 하나 있는데요. 우리 원달러 환율을 결정하는 게 달러 인덱스. 그다음에 위안 달러, 원달러, 저 그림입니다. 우리의 경상수지, 한미 금리차 이런 거 가지고 평가해 보니까요. 원화 가치가 작년 12월 말 20% 정도 저평가되어 있습니다. 이게 정치적 불안 때문에 그랬는데요. 불안이 조금만 해소되면 원달러 환율이 제자리에 올 거라고 보고 있습니다.

권애리 기자 : 원화 가치가 저평가된 수준과 코스피 저평가된 수준을 비슷하게 보시는 거네요.

김영익 교수 : 그렇죠. 코스피도 명목 GDP는 최대 26%, 원화 가치는 20% 저평가됐다고 보고 있는데요. 저같이 생각하는 외국인들이 있을 겁니다. 외국인들 입장에서는 한국의 원화 가치도 저평가돼 있고 코스피도 저평가돼 있다. 이렇게 판단하면 우리 주식을 사기 시작할 거예요. 연초에 외국인들이 우리 주식 조금 사면서 올랐는데요. 이거는 본격적인 시작은 아니라고 봅니다.

권애리 기자 : 본격적인 시작은 아니다. 그러면 본격적인 시작은 언제쯤일까요?

김영익 교수 : 3월 무렵이 아닐까?

권애리 기자 : 외국인 컴백의 본격적인 시작은 3월 무렵이다.

김영익 교수 : 그 무렵 가면 정치적 불확실성도 어느 정도는 해소되리라고 보고 있습니다. 그리고 3월 가면 우리 쪽 공매도 지금 금지해 놨는데 정책 당국에서 해제하겠다고 그러는 거 아닙니까? 그거는 외국인 입장에서는 저는 긍정적인 요인이라고 보고 있어요. 그래서 정치적 불확실성이 어느 정도 해소되고 공매도 금지 해제되면서 3월 무렵부터는 외국인들이 본격적으로 주식을 사지 않을까. 그렇게 생각이 듭니다.

권애리 기자 : 외국인들이 3월 공매도 금지가 해제되는 때를 본격적인 컴백 계기로 삼을 가능성이 크고. 그 외에도 정치적 불확실성이 3월쯤이면 상당 부분 해소될 거기 때문에 그런 부분도 긍정적으로 볼 거다. 그렇다고 하면 3월 정도까지 코스피의 레벨, 계속 2400에서 2600 사이 왔다 갔다 하는 모습이 1분기에 이어지게 될까요?

김영익 교수 : 박스권이 좀 더 지속될 것 같습니다. 제가 가지고 있는 모델로 보면 1분기 고점이 한 2630 정도 나오고요. 올해 2600 아래서는 주식을 사셔도 된다. 그렇게 보고 있습니다.

(남은 이야기는 스프에서)