■클로징벨 전략-김철중 한국투자증권 스트래티지스트

최근 장초반 급락했다가 장후반 회복하는 모습이 나타나고 있다. 이와 같은 현상을 설명하려면 글로벌 증시 동향을 먼저 살펴봐야 할 것이다.

미국 나스닥 지수와 함께 두드러지게 하락한 증시는 다름 아닌 일본 증시이다. 일본 증시의 두드러진 하락은 엔화 강세로 설명할 수 있다. 09년 11월 86.41 수준까지 하회하며 두드러지게 강세가 나타나고 있는 엔화는 85엔을 넘어 사상 최저치인 80.63까지 강세가 나타날 가능성이 부각되고 있다.

전주에 엔화 강세가 나타나고 증시는 하락하면서 "안전자산 선호 증가와 함께 증시는 더 크게 빠질 거라는 부정적인 여론"이 커지고 있다.

○엔화 강세는 안전자산선호 때문이다(?)

한 나라의 환율을 설명하는 변수는 여러가지가 있다. 경제성장에 따른 수입 증가, 해외 자본 유치에 기인한 자본수지 흑자 등 너무나 다양한 변수가 있다. 하지만 단순하게 살펴보면 구매력 평가 환율설, 이자율 평가 환율설로 한 나라의 환율을 풀이할 수 있다.

다만 현재 엔화는 강세를 나타내고 있는 만큼 "구매력 평가 환율설(PPP)"은 현재의 엔화강세를 설명할 수 없다.  일본, 미국 수출물가 스프레드가 줄고 있는 만큼 엔화 약세 가능성이 높아 보인다. 결국 구매력 평가 환율설이 설명하지 못하는 엔화 강세는 이자력 평가 환율설로 설명할 수 있다.

미국채 금리가 과도하게 낮은 상황이 유지되면서 일본 대비 미국 채권 매력이 떨어졌고 이 같은 상황이 일본으로 유동성이 몰리게 만들었다. 일본 채권도 강세가 나타났지만 이자율 하락은 제한적이었기에 엔화 강세가 나타났다. 따라서 미국 금리 하락이 현재 엔화를 강세로 만들었다고 정리할 수 있다.

※ 미국이자율↓ = 일본이자율(≒) 환차익(미래 엔화가치-현재 엔화가치↑)↓

결론적으로 연저점을 기록하고 있는 미국채 금리 하락세가 엔화 약세로 이어지고 엔화 약세에 따른 일본증시 장초반 하락이 한국증시 하락으로 이어지는 흐름이라고 생각하고 있다.

따라서 엔화강세를 단순히 안전자산 선호현상이라고 얘기할 수 없다. 그보다는 미국의 경기확장적 통화정책이 미국채 금리를 낮추고 달러 가치를 떨어뜨리면서 나타난 부수적인 현상으로 판단하는 편이 올바르다.

○미국국채 금리하락의 해석

2008년 위기시에 미국채 금리가 2%까지 하락하고 주식시장이 급락했었는데 현 상황에서는 미국채 금리가 하락하고 있음에도 주식시장은 견조하게 버티고 있다. 이는 미국채 금리 하락이 안전자산 선호현상의 일면을 포함하고는 있지만 그보다는 경기확장적 통화정책이 더 크게 반영되어있다는 점을 드러낸다. 따라서 KOSPI 증시의 추가적인 하락세는  코스피 1,720~1,840p내에서 제한될 것으로 판단한다.

미국채 금리가 09년 3월 18일 저점 수준인 2.5수준에서 바닥친다면 엔화도 약세로 돌아설 가능성이 높아보인다. 또 미국내 유동성 흐름도 미국증시보다는 이머징 등 글로벌 증시에 긍정적으로 움직이고 있는만큼 한국 등 이머징 증시에 긍정적으로 작용할 것으로판단한다.

미국채 금리가 09년 3월 18일 저점 수준인 2.5수준에서 바닥친다면 엔화도 약세로 돌아설 가능성이 높아보인다. 또 미국내 유동성 흐름도 미국증시보다는 이머징 등 글로벌 증시에 긍정적으로 움직이고 있는 만큼 한국 등 이머징 증시에 긍정적으로 작용할 것으로 판단합니다.

○투자 전략

지난 13일에 발표된 유로존 GDP 2분기 성장률은 독일 경제 성장에 힘입어 1.0% QoQ, 1.7% YoY에 이르렀다. 그리스가 -1.5% QoQ, -3.5% YoY 성장을 할 때 독일은 2.2% QoQ, 3.7% YoY로 성장했다.

유로존 내 국가별로 매크로 환경이 크게 다르다 보니 ECB는 기준금리 인상 여부, 출구전략 실시 여부를 판단함에 있어 기준이 불분명하다. 하지만 ECB가 유로화존을 유지하고자 한다면 독일보다는 오히려 학습부진학생인 그리스에 초점을 맞추어 기준금리 인상여부를 결정해야 한다.

게다가 독일이 물가안정, 실업률 등 매크로 지표 뿐 아니라 기업실적 측면에서도 여타유럽과 차별화되고 있는 점은 사실이지만 하반기에는 유럽, 미국 등의 수요둔화가 우려되고 있어 기준금리 인상이 시급한 상황은 아니다.

지난 8월 10일 미국은 수동적인 태도이기는 하지만 양적완화를 유지할 뜻을 밝혔고, 유럽도 그리스 등의 문제국가 덕분에 쉽사리 출구전략을 실시하지 못할 가능성이 높아졌다. 출구전략 지연에 따른 풍부한 유동성은 독일의 국채금리를 낮추고 있고 차후에는 이머징증시에도 긍정적으로 작용할 것으로 판단한다.

다만 미국, 중국 등 경기 모멘텀 둔화가 우려되고 있기 때문에 추가적인 상승이 가파르게 나타나기는 어렵다고 생각한다. 업종별로는 투신 매수세가 유입되고 있는 업종에 관심을 가질 시점이라고 생각합니다. 외국인 매수세보다 투신 매수세에 주목하고 있다.

현재 장세가 디플레 가능성이 있다면 트레이딩 자체를 짧게 짧게 가져가는 것이 맞다고 본다. 하지만 개인적으로는 긍정적으로 시장을 본다. 만약 미국채 금리나 한국 국채 금리가 충분히 떨어져서 안전자산에 대한 랠리가 멈춘다면 최근 많이 하락해 있는 금융업종에 대해 관심을 갖는 것이 바람직해보인다. 

지금은 안전자산 랠리가 여기까지가 끝인가 아닌가? 하는 선택의 문제라고 본다.  이정도에서 안전자산 랠리가 멈춘다면 은행과 보험업종이 상승할 것이고 랠리가 멈추지 않는다면 지수가 추가적으로 하락할 수 있는 것이다. 지금 단기적으로 승부적인 상황은 아니지만 현상황에서 주식형 펀드로 자금이 흘러들어온다는 것은 시장의 자금이 그만큼 풍부하다는 것을 반증하는 것이라는 생각이 든다.  따라서 시장에는 공포감도 있지만 시장이 상방쪽이 더 많이 열려있다고 보는 믿음이 강하다고 볼 수 있겠다.

(www.SBSCNBC.co.kr  )

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